财新传媒
2018年08月03日 08:18

为什么我国资产支持证券总量难以统计

为什么我国资产支持证券总量难以统计

【将发表在《中国金融》2018年8月刊。与吕巧玲合作】

资产证券化在我国近4年发展迅速。当前,中国已经成为亚洲资产支持证券的最大发行国。但一个无奈的现象是,市场对中国资产支持证券的发行量却并没有统一答案。市场上提供资产证券化研究报告的众多机构,如券商、评级公司、数据服务商、中央结算公司等,在定期报告(如,周报、月报、年报)中的统计数字大相径庭。以表1中2017年发行规模为例,最大值(14,967.89亿元)与最小值(14,072.48亿元)之间相差6.4%(2016年最大与最小值之差高达20%)。而在我们随......

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2018年07月19日 18:33

叶徒相似,其实味不同——资产证券化业务需坚持基本原理

[发表在《中国金融》2018年第14期] 

资产证券化(ABS)是一个具有多种形态、非常复杂的金融工具。虽然ABS的基本原理相对较为明了,但在经过了40多年发展之后的今天,ABS在市场发达国家中的操作、结构、监管也还在不断的转变。在2008年金融危机之......

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2018年06月21日 18:16

从实践看特殊服务商在商业不动产按揭证券化中的作用

从实践看特殊服务商在商业不动产按揭证券化中的作用

发表在《金融市场研究》2018年6月刊。与朋友常丽合作。 

美国商业不动产按揭证券市场的成功运作离不开特殊服务商。虽然说,与住宅按揭资产证券化(RMBS)相类似,商业不动产按揭证券化(CMBS)中也包含总服务商(master servicer)、基础服务商(primary servicer或sub-servicer)、和特殊服务商(special servicer)[2],并且RMBS和CMBS中总服务商和基础服务商的功能也相近,但由于RMBS和CMBS的结构设计不同,CM......

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2018年05月24日 22:24

美国设备租赁证券化的市场概况和对中国发展的借鉴

美国设备租赁证券化的市场概况和对中国发展的借鉴

发表在《中国金融》2018(10),与杨黎鸿博士合作 

一.设备租赁及在美国证券化的起源和发展

设备租赁是指在一定期间内,设备所有者(出租方)将资产的使用权让与承租人以获得对价的契约。这与传统信贷业务不同。在传......

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2018年03月08日 23:23

中美资产证券化中一些基本问题的比较

中美资产证券化中一些基本问题的比较

本文即将发表在《金融市场研究》2018年3月刊。与吕巧玲、陈雷合作。

资产证券化起源于上世纪70年代美国的住房抵押贷款证券化,并随着法律、会计、市场的逐步完善被推广到其他基础资产和其他经济发达国家。如今,美国资产证券化发行额占全球市场的65%以上,市场规模最大,运作模式最为成熟。我国于2005年正式启动信贷资产证券化试点。经过十多年的发展,资产证券化市场规模快速扩大,产品类型日益丰富,制度框架逐渐完善。但与美国相比,我国资产证券化市场并不规范,存在一系列问题,让市场参与者困惑。本......

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2018年01月11日 21:03

2018年中国资产证券化市场展望——思维仍需转变 顶层尤待设计

2018年中国资产证券化市场展望——思维仍需转变 顶层尤待设计

【完成于2018/1/6日,应《环球财经》约稿,即将刊出】 

随着十九大将服务实体经济定位为金融工作的中心之一,资产证券化作为链接实体经济与金融的一个重要工具再一次获得发展动力。2018年,业务发展有望再迈新台阶。但在另一方面,资产证券化业务不是一个孤立的金融产品,它的发展与监管政策、宏观市场有着紧密的联系。下面,我们先简单梳理一下对国内外宏观环境的展望,总结一下2017年我国资产证券化发展的特点,然后对2018年我国资产证券化市场发展,以及如何服务实体经济进行讨论。

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2017年12月22日 06:36

中国资产证券化综合发展指数体系及其意义

中国资产证券化综合发展指数体系及其意义

【课题部分内容将刊登在《当代金融家》2018年1月刊,课题组包括戴颖、宋彧涵、李蒙、冯贺霞、杨望、郭杰群。课题组感谢“百城万企行”的主办方:中国中小企业协会、中国证券投资基金业协会、中国保险资产管理业协会、中国资产证券化百人会论坛、中国房地产业协会、新华社中国经济信息社、亚太房地产协会的指导。】

一、研究背景和意义

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2017年11月30日 21:57

中国CMBS、类REIT的运作模式、交易结构设计与风险控制

中国CMBS、类REIT的运作模式、交易结构设计与风险控制

本文发表在《清华金融评论》2017年12月刊 

资产证券化是与金融衍生品是近40年来被誉为最重要的两大金融创新产品。资产证券化是基于基础资产进行融资的方式,将不具流动性的基础资产的未来现金流转换到当前资金。与传统融资模式相比,资产证券化对融资模式的思维处于一个不同的角度。根据会计第一恒等式:资产 ≡ 负债 + 所有者权益。传统的融资手段体现对恒等式的右端进行加法。因此,传统的融资手段使得企业资产负债表越来越庞大,财务指标恶化。而资产证券化融资体现在对恒等式的左端进行减法。因此,它使得资产负债表越来约简......

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2017年10月19日 19:30

资产证券化主信托结构在我国落地之探讨

【本文发表在《中国金融》2017年第18期。与杨挽涛博士合作】

主信托结构是海外资产证券化中的一个重要模式。在美国,主信托模式已成为信用卡和其他期限较短类型的循环资产,如信用卡、个人消费贷等,进行证券化的主要模式。主信托结构具有一系列优点,主要表现在资产端,一旦设立主信托结构后,无需再为每一单产品设立特殊目的载体,而且资产池中的资产可以更新和增加;在证券产品端,主信托可以使得发起人根据市场状况和自身融资需求灵活发行不同的资产支持证券。主信托结构的运用实际上降低了融资人的融资成本,也利于降低违约风险、提高投资人风险收益。[1]

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2017年09月29日 23:27

企业高收益债的发展与启示

企业高收益债的发展与启示

本文发表在《金融市场研究》2017年9月刊。

在资本市场上发行企业信用债是企业融资的传统手段。根据融资企业主体的信用等级的不同,企业信用债可以分为投资级别债券和非投资级别债券。[1] 非投资级别债券是针对那些主体信用不高企业所发行的企业债。由于这些企业在融资上缺乏选择权,且由于机构投资者相对较少,债券流通性弱,因此不得不向投资人提供更高的收益以换取当前的投资资金。由此,其所发行的企业债又称为高收益债。高收益债虽在票面上给投资人提供了较高的预期回报,[2]但由于融资主体信用评级低、具有较高信用风险,因此又被称为垃圾债。......

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2017年09月07日 23:01

中国资产证券化业务中风险防范的重要性

中国资产证券化业务中风险防范的重要性

【本文发表在《清华金融评论》9月刊】 

1.中国资产证券化业务发展迅速

我国资产证券化业务自2013年开始有了非常大的发展。到2017年上半年,累计发行总量已接近2.5万亿(图1),年发行量跃居亚洲第一。特别是,自从2016年下半年以来,企业资产证券化的发行额已经超过了企业债,并且将两者差距在2017年上半年进一步扩大(图2)。[2] 我们知道,在美国债券市场,资产证券化是仅仅次于国债的第二大债券,其发行量......

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2017年08月17日 23:15

中国资产证券化需要工业化模式

【本文部分发表在《中国金融》2017年11期】 
 
中国由于经济体制的独特性,一些金融产品虽然原创于海外,但在国内实施上常有变化,这种变化可能是形态上的,也可能是实质上的。比如,我国的P2P与海外的P2P有别,我国的REIT也不同与海外的REIT。中国的资产证券化产品现状如何呢?全球最大的评级机构穆迪在一份报告中对比了中美信贷资产证券化产品,其报告的标题是-“两者相似仅限于名称”。的确,细看我国很多资产证券化产品在实质上更类同于企业债,而不是完全意义上的、基于基础资产所产生的未来现金流,与标准化资产证券化产品仍有一定距离。这个问题不能解决,中国资产证券化就难以得到长足且......
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2017年06月30日 07:34

资产证券化交易结构创新之主信托模式

资产证券化交易结构创新之主信托模式

本文发表在《金融市场研究》2017年6月刊。与杨挽涛博士合作。 

自2005年《信贷资产证券化试点管理办法》的颁布及建设银行和国开行试点资产证券化产品的发行起,我国正式开启资产证券化的1.0时代。这一时期,资产证券化实行的是行政审批制。2014年,证监会和银监会先后出台新规,将资产证券化业务的监管方式由审批制改为备案制,资产证券化自此进入2.0时代。备案制的实施解放了束缚资产证券化发展的监管桎梏。2014年之后,资产证券化的规模实现了爆发式的增长,资产证券化从一个理论上的金融工具逐步进化为我国企业常规的融资渠道之一。中国资产证券化的3.0......

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2017年05月27日 09:18

J-REIT的发展回顾及启示

J-REIT的发展回顾及启示

【本文发表在《当代金融家》2017年5月刊,与陈林峰合作】

REIT(Real Estate Investment Trust),是以发行权益投资证券的方式募集资金,并将资金投资于不动产及相关领域,将投资收益按比例分配给投资者的一种法定纳税主体。 日本的房地产投资信托(Japan REIT,或简称J-REIT)起步于本世纪初的2001年。经过16年的发展,J-REIT市值规模已位居亚洲第一,全球第二,仅次于美国。

J-REIT[2]的产生在短短的10多年为日本经济做出重要贡献。日本房地产证券化联盟......

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2017年03月31日 08:40

REIT的海外发展及启示

REIT的海外发展及启示

本文发表在《金融市场研究》2017年4月刊。与洪浩博士合作。获有SORSA赞助。

REIT(Real Estate Investment Trust,房地产投资信托)是一种通过发行股份或受益凭证来汇集资金,由专门的托管机构进行托管,并委托专门的投资机构进行房地产相关投资经营管理,将投资综合收益按比例分配给投资者的一种法定纳税主体[1]。在最近20年来,很多主要发达国家和地区意识到REITs在资本市场的作用,并开始推广。在我国,商务部于2005年11月率先明确提出“开放国内REITs融资渠道”。但时至今日,标准化......

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2017年02月16日 20:57

中国基础设施REITs的发展路径初探

中国基础设施REITs的发展路径初探
文章节选发表在《中国金融》2017年第四期。与张立合作。本文获有SORSA研究资金赞助。
 
REITs(Real Estate Investment Trusts),是以发行权益投资证券的方式,募集资金,并将资金专门投资于不动产领域,将投资综合收益按比例分配给投资者的一种产业投资模式。说起REITs,大多数人认为其仅是“房地产”投资信托。但海外经验显示,事实上,其内涵可以扩展为包含铁路、高速公路、通讯设施、电力配送网络、污水处理设施及其它具备经济价值的土地附着物,这些资产都可以理解为不动产,同时也是常见的基础设施资产。投资于这些基础设施资产的REITs即为基础设施REITs。
 
根据......
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2017年01月26日 09:13

资产证券化在互联网金融中的应用

资产证券化在互联网金融中的应用
     【本文发表在《中国金融》2016年23期,感谢SORSA课题经费赞助】
 
      1.互联网技术对传统消费金融的冲击
 

2013年,互联网金融在国内迎来了风口。天弘基金与余额宝的结合,使得其在短短的几个月时间内一跃成为中国最大的货币基金。但一个更有意义的事件是来自于阿里巴巴的小额贷款公司。2007年,阿里巴巴跟工行、建行建立了合作关系为企业发放贷款。在这一合作中,阿里巴巴的职能主要是作为一个中介机构,为银行提供客户资源。工行和建行作为规则的制定者来决定是否为企业放款以及放款额度。在......

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2017年01月05日 20:57

论mREITs的发展对中国地产行业转型的重要意义

论mREITs的发展对中国地产行业转型的重要意义

本文发表在《中国金融》2017年第一期。与张立合作。本文获SORSA研究资金赞助。

2014年,国内第一单类REIT(Real Estate Investment Trust房地产投资信托)产品推出,市场对REITs 反响热烈。随后,很多行业内人士提出,REITs是国内资产证券化市场的一片蓝海。笔者并不认同,并在一系列研究文章中多次提到,由于国内税收、法律等因素,真正意义上的权益型REITs在国内短期间不可能实现,而由此,类REITs发展空间也有局限;反而,CMBS(商业地产按揭抵押资产证券化)才是适合我国实情的一片蓝海,发展机会更为成熟。时过境......

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2016年12月30日 01:46

此“CDS”非CDS也

此“CDS”非CDS也

本文发表在2016年12月28日《金融时报》

近日,侨兴私募债违约事件在市场和朋友圈被热议,并产生不少误读和误导。

2014年12月16日,侨兴集团旗下两个公司(侨兴电信和侨兴电讯)各自发行私募债(分别为侨兴电讯2014年私募债券第一期至第七期和侨兴电信2014年私募债券第一期至第七期)5亿元,年化利息为7.3%,本息合计11.46亿元,到期日为2016年12月15日。 根据收集资料,产品私募债结构如下,侨兴私募债在广东金融高新区股权交易中心(下简称广东股交中心)备案。广东股交中心作为受托管理人和承销商,并通过招财宝平台进行向个人投资者销售。在该私募债的信用担保方面,侨兴董事长吴瑞林做不可撤销的无限连带责任......

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2016年11月17日 20:57

承上启下,对中国信用风险缓释(CRM)的思考

承上启下,对中国信用风险缓释(CRM)的思考
本文发表在《金融时报》2016年11月12日
 
自8年前的全球金融危机以来,各国经济虽有政府强势货币政策支撑,恢复缓慢而动荡。中国经济也不例外。人民日报在今年5月刊登权威人士谈话,明确提到,我国经济下行压力较大,对高杠杆和泡沫化为主要特征的各类风险要高度警惕。的确,今年以来,违约事件明显增速,仅上半年就有19个主体,37只债券违约。信用违约互换(CDS)作为一种金融产品,其重要功能之一就是风险转移和规避。2016年9月23日,中国银行间市场交易商协会(NAFMII)发布了《银行间市场信用风险缓释工具试点业务规则》及配套业务指引文件,首次在中国推出了CDS产品。但这一产品的推出却引发不少误解。中国......
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